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生产不错,需求还行——兼论判断宏观经济走势几个比较可靠的指标

  一、生产不错,需求也还行
 
  最近市场上有一种比较流行的观点认为生产不错、但需求不行了,经济的韧性已呈强弩之末。认为生产不错,主要是一季度GDP增速、4月以来工业增加值、6大电厂日均耗煤量、PMI等指标稳中向好;认为需求不振,主要是社会消费品零售、固定资产投资、制造业固定资产投资、剔除土地购置费用的房地产开发投资、基建投资等一系列指标的名义和实际增速都呈现出很不乐观的同比低增长甚至负增长。
 
  但库存数据不支持生产好需求差的判断。如果经济真的是生产强而需求弱,则必然会出现库存增加,至少产成品库存应该增加。但是,我们从工业企业存货数据上看不到这一点,无论是总存货还是产成品存货,无论是同比变化绝对值(存在口径问题,但趋势可靠)还是同比增长率,今年的库存增加速度是在下降的。
 
  二、数据有效性
 
  经验(教训)告诉我,必须时刻警惕数据的可靠性,特别是数据指标的阶段性可靠/失效。
 
  有人会质疑规模以上工业企业存货数据的有效性。虽然工业企业存货的变动与GDP核算中的存货增加很难对应起来,但工业调查数据的可靠度相对比较高。工业企业存货数据的绝对值存在统计口径不可比,主要原因是被纳入统计的规模以上工业企业每年不同,因此不能直接相除以计算同比,但是我发现大体趋势基本可靠。国家统计局发布的工业指标同比速度则不存在口径问题,计算同比增速是用今年规模以上工业企业的当期数除以这些企业今年上报的上年同期数。
 
  这两年固定资产投资数据失真加重,主要原因是统计去水分导致统计数据与真实情况的相关性不再稳定,而社会消费品零售一直以来就不是个好指标。对于投资和消费,是时候使用新的统计指标了。
 
  社会消费品零售与消费、固定资产投资与固定资本形成、存货与存货增加等统计指标之间的差异与关联,参加许宪春《中国国民经济核算中的若干重要指标与有关统计指标的比较》(2014),但是在这篇文章中作者没有很好地解释两个存货指标的巨大差异。
 
  对于社会消费品零售与固定资产投资这两个统计指标的批评,参见刘伟、蔡志洲《宏观经济决策与宏观进度统计:为何需求疲软增长稳健》(2014),朱天等《中国的投资数据有多准确?》(2017),以及我之前写过一篇文章《中国的支出法GDP:逗你玩的三大需求》。
 
  三、判断宏观经济的几个相对可靠的指标
 
  分析宏观经济涉及的数据很多,数据有主有次,数据之间也可能互相打架,为了提高工作效率,同时也提高准确性,必须对数据进行一定的取舍。需要注意,取舍不是一成不变的,有的数据在某些时期不可靠,但在另一时期却比较可靠。在这里列出当前我比较认可的数据,不作详细分析,仅供参考。随着研究的深入以及数据质量的变化,未来也会调整指标。
 
  1、先行指标
 
  制造业PMI,
 
  企业景气指数,
 
  5000户工业企业景气扩散指数,
 
  外贸先导指数,
 
  企业家信心指数,
 
  银行家信心指数,
 
  社融数据(受政策影响,在政策拐点期有逆周期性)
 
  上述指数中包括:固定资产投资情况,新订单指数,贷款需求指数,设备能力利用水平(可结合统计局每月公布的工业产能利用率),这些指标应该额外关注。
 
  2、生产指标
 
  工业增加值,
 
  用电量(尤其是工业用电量),
 
  货运量(以铁路货运量为主,看同比也要看绝对值)
 
  工业产能利用率,
 
  新经济增加值。
 
  3、需求指标
 
  进、出口数据(不是净出口),
 
  工业企业存货,
 
  房地产销售面积(全国&分地区,考虑政策影响)
 
  粗钢表观消费量(短期波动有效,长期趋势性失效)。
 
  四、几个对市场影响较大、但可靠性不高的指标
 
  社会消费品零售,固定资产投资,
 
  GDP统计中的消费、资本形成,
 
  房地产开发投资(虽然未受地方统计去水分影响,但自去年开始我对这个指标越来越不信任)。


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